瑞信AT1债券未了局

4月19日，持有瑞信AT1债券的部分债主向瑞士一家地方法院提起讼诉，控告瑞士金融市场监管局(FINMA)，要求其撤回或修改将瑞信面值160亿瑞士法郎AT1债券全额减记为零的决定。

3月份，瑞士政府担心2008年雷曼事件重演，紧急牵头瑞银以30亿瑞郎收购瑞信。但FINMA却出乎意料地对瑞信AT1债券全额减记，这不仅冲击了债市，也引起了后续的法律纷争。

全额减记超市场预期

根据巴塞尔协议III，AT1债券及次级资本债（T-2），均可按层级计算到银行的资本金当中。在资产清偿顺序中，按股权资本、AT1债券、次级资本债、高级债券依次排序。巴塞尔协议公布后，发行的资本债均需附上减值的条款，通常由发行地的监管当局决定在什么情况下减值。而FINMA对瑞信AT1债券的全额减值是这一条款的首次使用，并引发了欧洲次级资本债的暴跌。之所以如此，是因为FINMA对瑞信AT1债券全额减记的做法大大超出市场预期。

在瑞银并购瑞信交易完成前，瑞信AT1债券尚未完全减记，摩根大通、摩根士丹利、法国巴黎银行等机构曾参与了瑞信AT1债券的交易。这些证券在未被完全减记前，仍被视为债券，一旦AT1债券被完全减记，这些债券将变成废纸，但也同时会成为对瑞信的索偿权。债券持有人认为，虽然监管机构有权注销AT1债券，但仍有修改协议的可能性。

4月19日，持有45亿瑞郎的瑞信AT1债券投资者向瑞士一家地方法院提起诉讼，要求FINMA撤回或修订有关全额减记瑞信AT1债券的决定。根据法律文件摘要，债券持有人声称，把AT1债券全部减记为零对他们的惩罚过重，侵犯了他们的财产权，瑞士监管当局此举是不对称地惩罚债权人，并违反了财产权法例。

通常情况下，一家银行的股票必须被全部减记之后，才会轮到债权人承担损失或将债券用于自救。但FINMA却决定，将160亿瑞郎的瑞信AT1债券按合同规定在救助中全额减记，理由是政府对交易进行了兜底。根据FINMA的解释，为促成瑞银合并瑞信交易顺利完成，瑞士央行为该收购交易提供1000亿瑞郎的流动性援助及90亿瑞郎的潜在损失担保。正是这一“特别支持”触发了瑞信AT1债券的减记条款。

AT1债券减记条件

AT1债券最重要的特点，就是损失吸收机制。AT1债券会设置损失吸收触发条款，通常是债券发行人的核心一级资本低于规定阈值，具体水平由各个国家监管机构确定；或是达到无法生存事件（Point of Non-Viability，“PONV”）。一旦触发损失吸收机制，AT1债券将会根据债券条款约定转换为股权或者减记。

3月23日，FINMA发表声明：“瑞信发行的AT1债券具有合同规定，一旦发生触发事件（即无法生存事件），这些债券将被完全减记，尤其是在政府给予‘特别支持’的情况下。”

FINMA称，其减记瑞信AT1债券依据的是瑞信AT1债券发行说明书和瑞士联邦委员会的《关于额外流动性援助贷款和瑞士国家银行向具有系统重要性的银行提供流动性援助贷款的联邦违约担保的紧急法令》。其全额减记瑞信AT1债券是根据债券发行文件中“生存能力事件”（Viability Event）条款减记的，该条款由于政府的“特别支持”而被触发。从债券合约和法定措施两方面来看，FINMA有充分依据要求AT1债券减记。

FINMA表示，瑞士AT1债券本身的设计就是，在相关银行自身股权完全用完或者减记之前，AT1债券会被减记或者转换成普通股一级资本。基于瑞士法律，在银行持续经营情况下，AT1债券是先于股权被减记的。

按照AT1债券的设计原理，瑞士政府要求AT1债券全额减记有合理依据，但在瑞银合并瑞信的交易中，瑞信股东权益却得到部分保留。根据合并协议，瑞信股东以持有的瑞信股票换取对应30亿瑞郎的瑞银股票，瑞信所有股东将以22.48股的瑞信股份获取1股瑞银股份；而AT1债券投资人权益却全部清零，即股东偿付顺位高于债券持有人，因此令市场一片哗然。

通常情况下，债权人的权益要优先于股东，但在瑞信案中，股东至少保住30亿瑞郎的资金，相比之下，瑞信AT1债权人则是血本无归。另外，为了尽快推进收购，瑞士政府紧急修改法律，强行剥夺瑞银在瑞士和美国两地股东的投票权。

诉讼大战打响

于是有瑞信AT1债券投资人提起诉讼，此次诉讼由美国昆鹰律师事务所于4月19日在瑞士北部城市圣加仑提起。在圣加仑提起诉讼的好处在于，当地法院不仅仅依赖原告提交的证券，而且可以要求政府提供文件和证词。

根据诉状，投资人指控FINMA违反瑞士宪法，在3月19日命令瑞信完全减记160亿瑞郎的瑞信AT1债券时，未能“适度”和“诚实守信”行事。根据瑞士宪法第五条和第九条，FINMA有义务“以诚信和非任意方式做出决定”，但该机构并未这么做。

诉状也提到，FINMA还违反瑞士宪法中的第三十六条第三项，财产权规定“对基本权利的任何限制必须是相称的”，但在本案中，股东得到补偿，而债券持有人却没有，这一事实表明，当局没有考虑到相称性。

在瑞士之外，美国、新加坡投资人也欲向瑞士政府提起诉讼，一场旷日持久的诉讼大战就此打响。至少有80位曾持有瑞信AT1债券的新加坡投资人，目前正计划就该债券被减记事件向瑞士政府提起诉讼。

瑞信AT1债券主要以瑞郎、美元和新加坡元三类货币发行，其中至少有7.5亿美元的债券以新加坡元计价。另外，美国不良债务投资人和企业律师也准备向瑞士政府提起诉讼。

向瑞士政府提出索赔的债券持有人称，减记债券的决定没有达到恢复瑞信财务健康的目的，同时损害了国际投资者对瑞士金融业的信心和信任。

此次代表债券持有人在瑞士提出诉讼的昆鹰律师事务所表示，该诉讼是为其当事人纠正遭不法剥夺产权的连串行动的第一步。“我们将为那些被非法剥夺财产权的客户索赔”。

据彭博统计，目前全球AT1债券市场规模约1万亿美元，涉及约1400只债券。

瑞信AT1债券案是主权国家卷入的最大债券持有人纠纷之一。参与案件的一位律师将其与2001年阿根廷主权债纠纷案相提并论，在那一场历时15年的诉讼案中，债权人最终获得93亿美元的赔偿。

瑞信AT1债券持有人的这一法律行动，是瑞士监管当局在收拾瑞银收购瑞信金融残局后出现的新动向，瑞士监管当局的相关操作，或将会对“瑞士保障财富安全的声誉”造成相当大的影响。

（作者系香港金融从业者）

责编：彭勃

校对：李凌锋